14亿种悲喜交加，14亿种负重前行。

2018年7月26日，“拼多多”在美国上市，在当时创下了中国企业最快上市记录。

比上市时间更快更有力的是GMV数据：从0做到1000亿，淘宝用了5年，京东用了10年，而拼多多仅仅用了两年。在高速增长的业绩驱动下，2019年1月25日，上市不到半年的拼多多盘中市值一度超过电商大鳄京东，被评价为“拼多多三年抵京东20年”。

这让拼多多抢尽了电商行业关注焦点，稳拿“现象级公司”的名头。而这现象级火爆的背后也是现象级的错愕与非议。

错愕在于，拼多多凭什么这么快，市值又凭什么直追京东？众所周知，京东对标的是亚马逊，从押注物流、金融运作到会员体系，可以说都是师承于亚马逊，而拼多多则找不到对标对象，“社交电商”、“货找人”，诠释拼多多模式的新词层出不穷，难道拼多多真的是个想象空间无限的新物种？

非议则主要集中在假货问题，自拼多多上市以来，关于其假货多的批评就不绝于耳。央视新闻在拼多多上市第5天就点名批评拼多多假货泛滥，创维等品牌商也与拼多多严正交涉，要求拼多多停止涉假，“童话大王”郑渊洁也因拼多多销售其盗版图书向工商局投诉举报。道德滑坡、资本罪恶的评价也随之而来。

一时间，拼多多面对了舆论的两极，让我们用理性结构的视角，从问题入手剖析：

拼多多为什么这么快？

市值PK京东合理不合理？

拼多多的阿喀琉斯之踵在哪里？

拼多多的未来增长可能在哪里？

问题一：拼多多为什么这么快？

企业增长的态势可以构建出五根线，我称之为“增长五线”，分别是：撤退线、成长底线、增长线、爆发线和天际线。按照未来“增长五线”的视角来看，拼多多的发展是典型的爆发线。所谓爆发线，就是可以让你的业务短期内呈现指数级增长。拼多多就是在战略无人区上创新，通过大资本驱动，然后用“数据+社交因子+资本”一骑绝尘。

首先，拼多多面对的是一个4亿人的大蛋糕。拼多多被称为“五环内的人不能理解的企业”，这虽然是句玩笑话，但也是事实：极光大数据显示，2018年上半年，拼多多65%的用户来自三四五线城市，来自一线城市的用户仅有7.56%。

但只看到“五环外的4亿人”是对战局的浅薄理解，这4亿大蛋糕本质上是未必有电脑、但却有手机，已经拥有了移动互联网习惯，但还没有被电商巨头收割的用户，只是他们聚集在三四线城市、价格高度敏感。

很多人没有意识到，拼多多是一个“土生土长”的移动互联网企业，所有的基础设施，都已经被竞争对手或者合作伙伴搭好了：它不需要像淘宝一样自己做支付宝，微信支付已经普及；它也不需要像京东一样自建物流，四通一达在菜鸟物流的加持下已经够用；它更不需要告诉卖家移动端比PC流量更大，手淘已经帮它教好了卖家。

这些已经帮助拼多多节省了10年时间。今天我们打开拼多多的官网，会发现拼多多官网也是移动端App的广告，并不像京东、淘宝、天猫一样用于交易，好像在不断提醒我们这个一直被忽视的事实，拼多多是移动互联网时代的公司，跟淘宝、京东、天猫都不一样。

这导致移动互联网时代的“五环外”用户，成为一个巨大的战略无人区。在拼多多高速发展的2017年，移动互联网时代的社交软件微信月活9亿，而淘宝月活5亿，淘宝被微信封杀导致只能通过淘口令在用户间分享，面对这4亿未被收割的用户，淘宝只能望洋兴叹；京东虽然拿到了微信的流量入口，但2017年还没有小程序的出现，加上京东瞄准了“五环内”的中产阶级做文章，五环外的价格敏感顾客不在京东的视野内。

其次，拼多多用创新的价值设计快速占领了这个无人区。第一个创新的价值设计是拼团。拼多多创始人黄铮自认与京东、天猫、淘宝最大差别是时代差异导致的逻辑差异，流量逻辑已经落幕，以人为核心才能致胜，而拼团解决了信任和需求匹配问题，是更适合移动互联网、更贴近消费者的玩法。

第二个价值设计是满足用户喜欢实惠的心理。拼多多的第一款商品是拼购一元钱一袋的乐事薯片，一天拼了一万份。黄峥认为，只要一半薯片还能吃，用户就会觉得值。在这样的客户洞察下，拼多多把价值曲线的其他要素全部砍掉，不做物流、不管售后，全押拼购。

根据电商分析师李成东的数据，2015-2016年，拼多多通过“一元夺宝”从微信获得了千万级用户，2016年拼多多又用一分钱抢红包获得了1亿粉丝量。黄铮深刻的客户洞察和价值设计让拼多多在战略无人区一飞冲天。

最后，拼多多还有极强的资本驱动力。按照拼多多的玩法，流量成本再低，面对海量用户都会是巨额支出，黄铮曾被段永平带着参加过巴菲特午餐，资本圈的资源强大，也被评价为融资能力最强的电商创业者。从拼多多的招股说明书来看，拼多多从一开始就是一个知名机构追捧的明星创业公司。

在战略无人区下提出锋利的价值设计，资本驱动抓住机会窗口，拼多多的爆发线打得漂亮。

问题二：拼多多市值PK京东合理不合理

2018年下半年，受到“明州事件”影响，京东股价一路走跌。2019年1月25日，拼多多盘中市值超过京东。如今京东已走出阴霾，以2019年6月28日收盘价计算，拼多多236.6亿美元，京东438.2亿美金，已接近拼多多两倍。但拼多多未来发展是否有机会弯道超车，仍是一个值得思考的问题。

让我们先聚焦到电商业务GMV。京东的电商业务包含自营电商和第三方电商，而拼多多则全部为第三方商家，模式并不相同。让我们先从整个电商平台的客户价值来看，判断未来GMV的增长情况。

1) 拼多多顾客基数略多于京东。从2018年财报来看，京东活跃用户数达3.13亿，但已初现瓶颈。而拼多多活跃用户数达3.855亿，且仍在增长，但从移动互联网的大格局来看，红利期已结束，接下来可能进入与淘宝、 京东的用户争夺战。

2) 京东单个客户价值是拼多多的4倍。这里我们以用户年支出额做比较，2018年拼多多GMV4716亿元，活跃用户年人均贡献额1223元，而京东全年GMV近1.7万亿元，活跃用户年人均贡献额5431元，是拼多多的4倍多。目前来看拼多多的GMV年人均贡献额仍在上升态势，但考虑到双方用户购买力的差距，拼多多难以超越京东。

从这两项来看，短期内拼多多电商业务GMV难以超过京东。

再从收入来看，拼多多营收是京东的第三方营收的三分之一。2019年Q1财报显示拼多多总营收45.452亿元，京东总营收1211亿元，其中第三方商家带来的佣金和广告费为124亿元，拼多多在第三方服务营收上目前拼多多仍然有不小的差距。当然，由于商业模式不同，截止2018年底，拼多多活跃商家数超过100万，而京东仅21万，拼多多未来第三方营收增长空间仍然很大。

这样一番比较，可以发现当前拼多多在GMV和营收上都难以超过京东，从现金流折现出发的估值逻辑也就难以支撑。

从商业本质上看，拼多多志在聚合类似需求实现C2M，结合中国制造2025的供给侧改革大背景，激发了用户网络价值，的确有相当大的市值增长空间。但由于商业模式、用户、卖家与淘宝重合较大，冲击了整个阿里巴巴巴巴的业务底线，在通向C2M的道路上，必然遭遇阿里巴巴的强力狙击。

再者京东已经涉足了供应链金融、京东云、且对外开放物流等服务和技术，业务布局丰富、不断释放增长期权，开始突破天际线，而拼多多还只有电商，并且目前的发力点也还在优化电商体系，还在巩固增长线的阶段，应当说长期来看拼多多与京东市值会面临拉锯的局面。

综上，拼多多曾经市值超越京东只是短期事件导致，不能代表公司价值，而但阿里的反攻决定了其向上突破的过程必然是一场持久战。

问题三：拼多多的阿喀琉斯之踵在哪里？

所谓成也萧何、败也萧何。

拼多多死穴一：腾讯。

虽然黄峥对微信的支持矢口否认，认为拼多多面临了更严格的监管，但也无法抵消拼多多成于微信的事实。

来自腾讯的威胁有三方面：

1) 一旦战局生变，可能导致拼团玩法完全失效，就如同淘宝、抖音无法在微信分享，拼多多的拼团模式将偃旗息鼓；

2) 微信的发展限制了拼多多的发展，例如由于微信在海外发展并不亮眼，拼多多出海也就成为了一条难以走通的路。

3) 假如脱离了微信，拼多多还能不能持续低成本获得新用户。

拼多多死穴二：客户价值不高。

依靠三四五线城市用户起家的拼多多，以低价产品杀入市场，也天然受到客户价值偏低的困扰，如第二个问题中所分析的，目前拼多多活跃用户人均贡献GMV不到京东的四分之一。

流量红利即将见顶，客户价值如果无法提高，拼多多的天花板也就越来越近了。而随着未来卖假货、仿大牌、清库存的现象得到矫正，如果拼多多选择向上做高客单价，拼多多“便宜”的价值点也将逐渐削弱，那时候拼多多的竞争优势在哪里又需要打一个大大的问号。

拼多多死穴三：缺乏用户转换壁垒，很可能导致为淘宝打江山。

根据国金证券研究所的数据，截止2019年3月，拼多多接近60%的用户同时也在使用淘宝，40%用户也在同时使用京东，而在2018年1月，这两个数据分别是40%和20%。印证了行业内盛传的“为淘宝培养下沉市场”的说法，加之淘宝推出淘宝高手、特价版淘宝等产品迎战拼多多，拼多多用户向淘宝转移的现象将进一步发生。

拼多多死穴四：就在于大家心知肚明的假货问题。

从长远的的角度来看，没有一家上市公司以假货或者低质货为核心持续，淘宝在美国上市后边迅速开始打假洗白。而拼多多一直面临多个品牌主包括海尔、立白、三星等大型品牌企业的诉讼，虽然拼多多不断在做协调，但是如果这些品牌企业组成联盟来诉讼拼多多，后果不堪设想（这结局可能就像当年优酷爱奇艺绞杀快播一样）。

更有趣的是，用大数据AI打假的公司开始浮现，如果传统品牌加上新的数据武器，拼多多难以吃消。

问题四：拼多多的未来增长可能在哪里？

按照克里斯坦森颠覆式创新的逻辑，低端市场的创新会逐步往上侵蚀，将原有的市场格局重组。这个逻辑在阿里身上发生过，我一直觉得从商品定位上看，拼多多就像早期的淘宝，假货多、选择多、便宜，但是上市后阿里迅速剥离出不同的品牌天猫，并对淘宝货品问题开始清理，拼多多是否可以借鉴阿里模式，利用高市值之际迅速布局中端的平台品牌？

当然，C2M也是重要的增长路径。所谓C2M的核心，远不是“客户端-企业制造端”，而是数据、数据、数据。拼多多所积累的用户数据，可以从需求侧倒逼供给侧，进行精准化定制，使得上游制造业可以降低预测成本、供需不匹配的风险，以及营销成本，当前天猫开始制定性承包美的、九阳等多条条产品线，进行指定性生产，就是这个增长模式。

市场经济用价格信号来解决供求信息的不对称，而拥有数据赋能的市场经济，解决不对称的核心是数据和智能，这就是曾鸣（阿里巴巴集团学术委员会主席）所描述的阿里未来图景之一。如果这个模式得以成功复制，名创优品利用中国产能和供应链能力，不断出海成功，而拼多多由数据逆向组建的供应链能力，是否更具备竞争优势？

另外，拼多多把破局点押注在分布式AI。早至2016年12月，黄峥就提出了分布式AI的概念，视野深远。2018年Q3财报显示，拼多多研发费用开始大幅增长，黄峥亲自领导AI研发；到2019年Q1，研发费用已较去年同期增长8倍，达到6.671亿。

分布式AI是与阿里的集中式AI作为对比提出的。拼多多的构想是，为每一位用户建立一个AI了解和发现每个消费者分散的兴趣爱好、常买的东西——这一点集中式AI也能做到，也就是阿里千人千面；不同用户间的AI互相沟通，实现用户需求的预测和聚类——这一点则是阿里的软肋。黄峥曾说，阿里的给用户推荐的都是买过的东西，之所以这样，就是因为集中式AI导致。

对于分布式AI，拼多多讲了很多柔情故事，但其真实意图其实在于未雨绸缪，一招破解三大死穴。

一、借助分布式AI的互相沟通，拼多多能够不通过微信实现需求预测和商品推荐，实现“货找人”。

二、通过分布式AI挖掘用户需求，实现一站式购物，通过提高购买频次提高客户价值。

三、分布式AI基于用户数据的积累，随着用户使用次数越来越多、用户社交关系网的使用频次用来越多，对需求的预测也就越准确、用户体验也就越极致，拼多多将变成时间的函数，用户体验成为最大的转移壁垒。

这是一场豪赌，志在大赢。

2016年3月，重心还在拼好货上的黄峥就曾说：“我们这个团队可能跟阿里团队差了20年，我觉得我们也许有机会在新的流量分布形式、新的用户交互形式和新的国际化的情况下，能够做出一个不一样的阿里，当然这句话可能当前看起来有点太大了，但是一步一步走过去，也不见得没有机会。”

3年过去，拼多多开始动摇阿里底线，淘宝也终于迎战拼多多，可是未来在我们看来，拼多多的第一竞争点不在阿里，而在自身破绽的克服或者打补丁升级，电商庞大的市场何妨两者争霸，但是最重要的是再次杀出新增长模式，作为上市一年的拼多多，未来增长将会如何再次布局，是问题，也是再次突破的机会点。

注：文/王赛、吴俊杰，公众号：i黑马（ID：iheima），本文为作者独立观点，不代表亿邦动力网立场。